聪明的投资者gbk-第23章

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险。或者，他处于保守状态，拒绝在没有把握的情况下支付更多的费用；但那时，他必须预先为以后可能出现的黄金机遇作准备。

证券分析的应用

在后面的章节中，我将提供与证券分析技术相关的例子，但它们仅仅是就有关问题进行说明而已。如果读者认为自己还不能胜任证券买卖的决策，又对这个问题有兴趣，他就应该去系统地、彻底地研究它。

》》》》9。　防御型投资者的证券选择

如果人们能准确无误地选择最好的股票，人们就会丧失多样化。在对防御型投资者建议的普通股选择的四个因素的界限内，有相当充分的自由选择的空间。从坏处想，放纵这种自由选择应该是无害的；此外，它可以使结果更有价值。

现在转向证券分析技术的一些新的应用。对于如何把投资者按投资策略划分为两个类别，我已经在一般术语中作了描述。对于我来说，现在的逻辑顺序应是讨论为了实现这些策略证券分析该如何进行。例如，按我所说的防御型投资者，将仅购买高等级的债券和各种一流的普通股，他要确定所要购买的后者价格不是太高。
在确立购买品种时，他有三个选择方向。
第一个选择，他应获得一种正确的一流证券的抽样数据，它应既包括幸运的成长型公司（该公司股票卖价特别高），也包括缺乏增长以及股份较低的公司。这样做起来，也许最简单的是通过购买相同数量的道。琼斯所有30种工业股票。每一种买5股，在890美元的平均水平上，将总计花费11600美元。（注1）在过去记录的基础上，他可以期望通过购买几种典型投资基金股份得到大体相同的结果。
在后面，我将显示满足我们基本标准的有相当规模和长期分配股利记录的道。琼斯工业股票的各种资料。
第二个选择，是排除那些卖价相对它们现在和过去平均收益太高的证券。原因是公司具有投资品质时，高价使其证券注入了太大的投机性因素。我建议一种可能的排除指标是：价格超过7年平均收益25倍或最近12个月收益的20倍。
第三个选择，是全神贯注于那些一流的证券，由于它们相对不流行，因此卖价处在重要公司市场价以下。这在有关进攻型投资者组合策略的一章中讨论了这一途径。它以开发为目标，即它在股票市场价值低估情况下具有获取利润的可能性。由于在形成的模式中，它是一种自动的操作，因此不需要除接受并运用这一思想之外的其他个别判定。它或许主张一个防御型投资者在执行这个策略时应是自由的，如果他求助于它的话。他能够应用它，像Drexel公司研究中所做的那样，选择年终卖价相对于那年收益最低倍数的10种道。琼斯工业股票。
现在让我来说明如果防御型投资者在1964年初应用以下三个方法到道。琼斯工业股票上，其组合策略应如何使用。表21和表22给出了覆盖30种道。琼斯工业股票的重要资料，包括1963年12月31日各种市场价格的比率（那个资料

注1。　译者注：原文似有误。

对最近的预测将是有利的，即使它们实际上不在手边）。在组合策略A、B、C中，我将说明如何就道。琼斯工业股票相对于市盈率、股利报酬、过去增长率和资产价值，进行正确的选择。
组合策略C（10种最便宜的证券），构成如下：美国烟草公司、巨蟒公司、伯利恒钢铁公司、通用汽车公司、国际收割机公司、约赫思——曼威勒公司、加利福尼亚标准石油公司、迅捷公司、联合航空公司、沃尔沃公司。
组合策略B，由以上公司加以下公司构成：联合化学公司、美国罐头公司、好时代轮胎公司、国际镍业公司、欧文斯。伊利诺斯玻璃公司、新泽西标准石油公司、特再柯公司、美国钢铁公司。
组合策略A，由30种道。琼斯工业股票并加上以下证券构成：美国铝业公司、美国电话电报公司、克莱斯勒公司、东方人柯达公司、通用电气公司、通用食品公司、杜邦公司、国际纸业公司、Procter　&　Gamble、西尔斯。雄獐公司、联合碳化物公司、西屋公司。

表21道。琼斯30种工业股票的基本资料（以美元为单位）
名称价格价格变动每年每股市场每股每股每股净
　　　1963。自1962。12　　　股利收益1957收益股利资产价值
　　　12。31　　（％）支付自　　～1963　　196419631963
联合化学　55。0　＋13　　18872。322。771。8022。57
美国铝业　69。0　－25　　19392。352。771。2035。89
美国罐头　43。5　＋6　　　19282。542。562。0031。25
美国电话电报　139。5＋144　18815。236。053。6066。78
美国烟草　28。5　＋52　　19052。342。511。5021。49
巨蟒　47。0　－35　　19364。264。142。5094。57
伯利恒钢铁31。0－38　　19392。642。111。5034。59
克莱斯勒　42。0　＋140　19261。384。350。4323。31
杜邦　240。0＋24　　19048。7510。05　　　7。7546。95
东方人柯达116。0　　　＋178　19023。203。752。6022。28
通用电气　87。0　＋45　　18992。823。002。0020。16
通用食品　90。0　＋316　19222。613。161。9518。39
通用汽车　78。5　＋79　　19153。635。554。0023。63
好时代轮胎　41。5　　　＋10　　19372。092。321。0021。33
国际收割机　60。0　　　＋56　　19103。734。582。4068。55
国际镍业　68。5　＋30　　19342。833。602。2522。19
国际纸业　32。0　＋6　　　19461。681。581。3720。51
约赫思－曼威勒49。0－1　　　19353。003。252。0034。96
欧文斯。伊利诺玻璃86。0＋37　　　19074。504。352。5039。40
Procter＆Gamble79。0　＋211　　　18912。362。871。6018。77
西尔斯。雄獐98。0　　　＋242　19352。713。441。7524。44
加利福尼亚标准石油59。5　＋31　19124。044。503。50（注b）　40。92
新泽西标准石油76。0　　＋2918823。544。742。7536。93
迅捷　43。5　　　＋1419342。552。851。6065。83
特再柯　　　70。0　　　＋148　　　19033。274。292。1027。59
联合碳化物120。5　＋4　19184。985。323。6037。18
联合航空　43。0　　　－4319363。953。122。0040。95
美国钢铁　53。0　　　－2819404。403。302。0055。79
西屋　34。0　　　＋1819351。771。281。2024。62
沃尔沃　　　74。0　　　＋6919124。525。262。7355。91
道。琼斯平均　763。0＋53　　　34。29　　　41。11　　　24。70（注b）415。00
注a。　平均价的一半含有2％的股利。b。平均价的一半含有5％的股利；
注c。　以上包括股利。

表22　1963年底道。琼斯工业股票市场价格（％）
名称19631954～1963　　1957～1963　　1963净有形资产
　　市场与收益　市场与收益　市场与收益　股利率　　　比市价比率
联合化学　19。8　　　23。323。63。2941。2
美国铝业　30。3　　　24。629。31。7552。2
美国罐头　17。0　　　16。617。24。5971。6
美国电话电报　23。0　28。7　　26。62。5947。9
美国烟草　11。4　　　13。112。25。2675。4
巨蟒　11。3　　　8。8　11。05。35202。2
伯利恒钢铁　14。6　10。211。64。88112。4
克莱斯勒　9。730。730。41。0255。5
杜邦23。927。827。43。2319。5
东方人柯达　31。0　40。236。32。2419。2
通用电气　29。0　　　32。430。92。3023。1
通用食品　28。4　　　39。234。42。1720。4
通用汽车　14。2　　　22。021。75。0930。0
好时代轮胎　13。1　17。116。14。00114。2
国际镍业　19。1　　　24。224。23。2832。3
国际纸业　20。3　　　18。219。14。23（注a）63。8
约赫思－曼威勒15。0　15。3　16。34。1071。7
欧文斯。伊利诺斯玻璃　19。7　19。5　19。1　　2。9245。8
Proxter＆Gamble26。4　37。433。42。0323。7
西尔斯。雄獐28。5　38。836。11。7924。9
加利福尼亚标准石油13。2　15。5　14。76。02（注a）　68。7
新泽西标准石油　16。021。4　21。53。6248。5
迅捷15。316。017。13。67150。9
特再柯　　16。323。621。43。0039。4
联合碳化物　22。7　25。324。22。9930。8
联合航空　13。7　　　10。010。84。6895。7
美国钢铁　16。0　　　11。412。13。77105。0
西屋26。520。419。13。5472。6
沃尔沃　　14。017。816。33。7075。6
30种股票总平均　　19。121。53。45（注a）
a。　包括平均价格50％的股利。

表22－1　三个组合策略的重要比率（以美元为单位）
名称证券数量每类作为获取的股利部分　　净资产价格
组合策略A　　　30　　215990。80　113。04　69。25　　1140
组合策略B　　　18　　100760。13　65。80　　40。21　　　780
组合策略C　　　10　　514　34。66　37。87　　23。81　　490
名称价格收益比率价格资产比率股利率　　年收益
1957～1963　1963　19631963增长率（注b）
组合策略A　21。5　19。1　1。903。343。5
组合策略B　16。8　15。2　1。383。992。1
组合策略C　15。0　13。6　1。064。631。1
8种“中等股票”　19。1　17。8　1。723。753。6
12种“最受欢迎的股票”28。8　24。2　3。16　　2。545。8
a。　最高价股加到了组合策略A、B。
b。　根据相对于1951～1953年和1961～1963年的每股平均数。

根据组合策略C的选择方法，每一美元花费将提供比全部道。琼斯股票更多的当前收益、股利、过去平均收益和净资产。相反，便宜证券10年中增长率不高————这就是它们在现行收益期为什么便宜的原因。高价股与高增长率之间对应的关系在表上被反映出来，它出现在组合策略C（注1）的10种股

注1。　译者注：原文为A，似有误。

票，5项比率中，还出现在加到组合策略B的8种证券上，以及加到组合策略A的12种证券上，它们都完全属于道。琼斯股票。
各种流行和不流行普通股之间的特征————包括道。琼斯工业一流股票————通过对组合策略C（10种最低价或便宜证券）与8种最高价或高价证券的比率进行比较表现出现。1963年，每美元收费，便宜证券比高价股带给卖者多1。75倍的收益、1。8倍的股利。在其他方面，后者显示出更大的内在收益率，因为在同样的投资下，它们赚取的是便宜证券的1。8倍，它们还显示了在过去10年里，每股收益约增长3。2倍。
这些适度的收益率和增长率从根本上说是定性的因素，并且清楚地表示高价股公司作为一个整体比其他公司更为成功。如何能够确定一个能补偿相对于美元目前收益和股利的更高的增长率呢？对此，我不能作出肯定的回答。但我知道与道。琼斯过去30年不太流行（并且通常不太成功）的公司比较，市场为高价证券支付得太多了。正是这个原因，我推荐在绝大多数公司中购买低价证券。但我不能保证这个选择策略会使将来的收益率与过去的一样。

铁路、公用事业、金融公司领域

公用事业公司比其他公司天生更有稳定性，也具有利于普遍增长的因素。但是公司之间增长率变动相当大，地方基础差别也相当大，因为国家某些部分比其他部分发展得更加迅速。这些不同的情况在公司间造成了完全不同的市盈率（PE），虽然远不及我们在工业领域发现的差异那么大。（注1）在别处，最高的市盈率反映了收益持续增长率将比平均增长率更高的可能性。（注2）
过去许多年有很多人认为公用事业股表现非常出色，唯一的问题是它的价格似乎升得过高。这也是其他组别的投资者和成长型公司所面临的相同的问题。因此，防御型投资者在他标准的组合策略中适当地持有公用事业股的比例，完全是合宜的。
就收益增长和稳定性以及它们的市场价格行为来说，铁路从整体